2023年10月份四大矿山三季度财报陆续公布，整体显示出小幅增产趋势，部分矿山表现不及预期。根据财报内容整理，三季度四大矿山铁矿石产量合计28718.6万吨，较前一季度环比增加627.6万吨，增幅2.2%，符合往年季节性规律。另外，四大合计产量较去年同期减少699.1万吨，降幅2.4%，其中必和必拓和淡水河谷降幅较突出。本文将对二季度四大矿山生产以及销售差异的原因进行阐述，并对四季度的增量空间进行展望。
一、三季度四大矿山产量同比出现下滑
根据最新财报显示，四大矿山三季度铁矿石产量同比减少699.4万吨，其中FMG基本持平，力拓保持相对稳定，必和必拓不及预期，淡水河谷处于近5年同期最低点。具体来看，
1.淡水河谷：港口装载效率回升 新增球团产能有待释放
淡水河谷三季度产量同比减少346万吨，降幅3.86%，其中北部系统同比减少146.4万吨，主要因为Serra Norte 和Serra Leste矿区矿石采剥比上升。南部系统同比减少262.3万吨，一方面，Vargem Grande综合矿区内尾矿管道维修对产量产生一定负面影响；另一方面，Paraopeba矿区所生产的低品巴粗产品销量下滑导致矿区产量有所回调。8月开始，vale已开始对系统内两家新建球团厂中的其中一家开始进行生产调试，预计两家球团厂满产后，将为该系统新增约600万吨球团年产能，从而进一步替代低品质的高硅巴粗产品。
2.力拓：Gudai-Darri稳步生产 品种结构有所调整
三季度力拓皮尔巴拉业务铁矿石产量同比减少84万吨，降幅1%，2022年二季度末正式投产Gudai-Darri项目稳步增产，但部分老旧矿山资源枯竭，为保障其旗舰产品的品质，本季度SP10粉块的产量同比出现大幅上升，而PB粉块产品同比则相应有所减少，品种结构的调整也使得力拓皮尔巴拉业务铁矿石产量同比出现边际下滑。另外力拓表示，随着下一批矿山产能置换项目完成，预计SP10产品的供应在未来几年中仍然会保持相对高位，但持续的时间将取决于各个项目的获批与实施进程。
3.必和必拓：供应链维修干扰生产 WAIO中期产量目标持续加码
受铁路技术计划（RTP1）对接活动、皮尔巴拉中心枢纽扩建维护，以及轨道更新维护对本季度生产活动的干扰，加之上一季度财年末冲量影响，西澳铁矿（WAIO）本季度整体产量不及预期，环同比均出现小幅下滑。四季度运输调整后BHP产量可能出现回升，增量幅度或将取决于其南坡项目满产进程是否顺利。此外，季报还提到WAIO中期产量目标（2025-2026财年）将超过3.05亿吨，较2024财年目标增加至少1100万吨。
4.FMG：新增产能项目稳步推进 四季度增产空间相对有限
FMG三季度铁矿石产量（铁矿石加工量Ore Processed）4800万吨，环比同比基本持平。铁桥项目（Iron Bridge Project）已于2023年8月正式过渡到运营生产阶段。但受原水管道和工厂整改的影响，该项目在本季度表现低于预期，三季度铁桥项目的精粉产量为4万吨，该项目产能释放或出现在明年上半年（2024财年下半年）；此外，加蓬贝林加铁矿项目（Belinga Iron Ore Project）的勘探和研究工作继续推进，三季度对主要集中在钻探方面，预计第一批货物将在今年年底前发运，综合来看四季度FMG增产空间相对有限。
表一：四大矿山三季度产量对比
数据来源：季报，Mysteel(注：FMG以其铁矿石加工量Ore Processed作为产量依据)
二、三季度同比产销分化扩大 趋势与二季度相反
三季度四大矿山合计销量27987.5万吨，较前一季度增加631.5万吨，增幅2.3%，与产量环比增幅十分接近。然而对比去年同期来看，四大合计销量同比增加160.5万吨，产量同比减少699.4万吨，二季度则表现为销量同比下降，产量增加，产销分化趋势扩大，但方向相反。具体来看，淡水河谷销量创近四年来新高，同比增加75.7万吨，力拓、BHP销量延续增势，FMG低于此前预期。
四大矿山销量（即发运量）同比出现增量一部分原因在于天气影响因素有所减弱，另一方面则受国内需求旺盛驱动，三季度铁水产量攀升至年内新高，带动铁矿原料需求同比增量明显。销量同比出现明显减少的FMG则因为本季度港口检修较多及装船机出现故障影响部分发运，同时，钢厂盈利率自8月以来持续下滑，钢厂采购偏向选择价格低的原料来降成本，叠加三季度非主流国家铁矿发运增量明显，部分性价比较高的非主流矿挤压了部分主流低品矿的需求。
综合来看，三季度四大矿山产量不及预期叠加需求处于高位，使产销趋势扭转并加大了分化。
表一：四大矿山三季度销量对比
数据来源：季报，Mysteel(注：Vale销量包括巴西国内销售，Mysteel运量数据仅统计海漂发货)
三、四季度四大矿山或将增产900万吨
四大矿山三季度季报中均未变动财年发运指导目标，用截止10月下旬的累计发运量与四大矿山发运目标区间的最低值测算出发运进度。
按最低3.2亿吨的发运量来看，力拓目前进度与往年相比属于中等正常水平，截止10月27日，力拓今年发运量累计同比增量达到860万吨，在10月份力拓发运增速逐步放缓的情况下，预计力拓2023年全年发运仍将处于目标区间高位水平，或将突破3.3亿吨。
目前VALE产量及发运进度处于近四年以来的高位水平，以最低年度生产目标为3.1亿吨来算，VALE四季度产量达7825万吨即可完成年度生产目标。四季度巴西的暴雨天气将对VALE北部、东南部、南部系统产生负面影响，从往年四季度产销情况看，VALE四季度产量及发运环比下降。结合VALE历史发运节奏以及部分矿区在三季度产品升级及基础设施维修后的表现，预计2023年VALE产量或将达3.13-3.14万吨，产量同比增长约500万吨左右。
BHP目前发运进度中等，南坡项目预计将在2024财年末实现满产运营，年产铁矿石8000万吨（100%基准），南坡虽然仍在满产进程当中，但是杨迪资源面临枯竭，综合来看，预计BHP2023年全年产量同比或基本持平，达到2.85亿左右。
FMG目前发运进度快于往年同期，三季度季报中将铁桥项目此前700万吨的发运贡献量下调至500万吨，因此根据增产节奏估算，今年四季度来自铁桥的发运增量或在100-200万吨。
综上，我们预计四季度四大矿山总体产量环比约增加900万吨。