引言：
期货市场具有价格发现的功能，同一期货品种不同合约之间受到仓储费、保险费、资金使用成本、市场供求预期等多种因素影响，合约之间的价格关系也会发生相应变化。从理论上来说，在供求动态平衡的市场中，远月合约价格要高于近月合约价格。这种“近低远高”的市场结构，称为正向市场（Contango）结构。当供求关系发生变化，供应收紧而需求未显著减少时，低库存矛盾逐渐凸显，近月合约价格逐步抬升，超过远月合约价格。此时，市场会呈现“近高远低”的价格结构，称为反向市场（Back）结构。
众所周知，铁矿石在绝大多数时间里都是Back结构，也就是现货价格高于期货价格，近月合约价格高于远月合约价格。自今年8月铁矿主力合约切换至01合约后，铁矿石01-05合约间价差持续走高。截止10月23日，05合约贴水01合约已上涨至60元/吨，达到五年内同期高点（图一）。远月贴水加深的原因是什么呢？深贴水结构还会持续吗？本文将就以上两个问题进行简要剖析。
正文：
一、铁矿石期货远月合约贴水加深成因
1. 强现实与弱预期博弈碰撞
自8月以来，关于2023年粗钢平控消息在市场中持续蔓延，市场对于基本面的矛盾点便围绕在钢厂何时减产以及铁水产量的边际变化而展开。然而，事实却是钢厂在亏损加剧的情况下依然维持高产量生产，在此叠加目前港口库存降至自2017年后同期低点（图二），健康的铁矿石基本面迫使铁矿现货价格展现出易涨难跌的势头，而市场对于钢厂实际减产则一直停留在预期阶段，对远月合约价格涨幅形成抑制。此外，从宏观层面来看，尽管前三季度国内生产总值（GDP）同比增长了5.2%，国内经济保持了比较好的增长势头，但影响经济走势的部分分项例如居民消费价格指数（CPI）增长偏弱反应出需求侧的恢复趋势仍跟总经济走势不够同步，房地产开发投资增速的大幅下降仍在持续拖累固定资产投资和民间投资增长等，这都表现出目前经济增长的基础还是不扎实，在此叠加复杂动荡的海外环境，导致了市场情绪脆弱，对未来市场运行仍表现出较大不确定性。
2. 可贸易库存低位 空头入场谨慎
随着港口库存降至低点后，港口可贸易库存也开始急速收缩，从8月3日的7569万吨下降至10月20日的6554万吨，降幅高达15.48%。部分空头参与者出于对陷入被动逼仓局面的担忧，入场较为谨慎。从前20家期货公司的多空持仓比可以看出（图三），01主力合约多空持仓比位于近4年来的高点，从而对合约价格形成有力支撑。
二、后期预测：远月贴水幅度将回调
1.季节性影响叠加政策发力仍需时间，对远月合约价格支撑力度增强
即将到来的下游淡季对01合约的价格不大友好，而05合约在次年上半年下游旺季刺激下，合约有需求增加的预期。与此同时，虽然一万亿国债传闻终于兑现，但债券发行到资金筹集再到基建项目的落地还需一段时间。不少研究机构认为，对经济的刺激可能集中在2024年，这在一定程度上对05远月合约价格形成支撑。
2.基差逐渐收敛状态下，01主力合约价格变动受到更大制约
一般情况下，在交割月前2个月内现货市场对期货合约价格影响达到最大值。进入到11月份以后，01合约离交割月只有2个多月时间，市场将从预期逻辑转化为现货逻辑，合约价格也将进一步向现货价格收敛。与此同时，在原材料价格表现持续高于成材的现状下，钢厂自主减产规模将进一步扩大，在此叠加采暖季限产影响，现货及01合约价格大概率展现出易跌难涨的势头。
3.铁矿石价格有下跌风险，月间价差自然压缩
较深贴水结构的合约结构在遇到下跌行情难免将会使该商品期货的月间价差大幅压缩。一方面是同等条件下的绝对值的等比例缩小会使得价格差距同时等比例缩小；另一方面深贴水结构一般都是有看跌预期提前在远月合约进行体现，价格下跌是另一种形式的远月看跌逻辑在现实体现，也就意味着远月相对于近月的矛盾较小，跌幅也会较小，月差也就压缩了。
总结：
目前钢厂减产负反馈预期正等待发酵，叠加采暖季限产影响，铁矿石需求逐步走弱，相反铁矿石供应年底冲量将面临季节性回升，铁矿石基本面预期转弱，继而使得矿价承压运行，而远月合约利空情绪提前释放叠加政策持续释放出积极信号，下行阻力较大，合约间月差将有所修复。