硅锰、硅铁都是炼钢行业中的原料，其用量及成本占比虽然不大，但在炼钢中却不可或缺。同时，二者也均为郑商所上市交易的期货品种（注：硅锰在郑商所中的交易品种名称为锰硅），并且在郑商所存在二者的价差套利指令。由于市场格局发生改变，硅锰、硅铁价格已由2021年前的硅锰高于硅铁转变为硅锰低于硅铁。虽然市场上对铁合金价格分析的文章较多，但对硅锰、硅铁的价差进行分析的文章较少。本文拟对硅锰、硅铁的价差及演变逻辑进行分析，并对二者未来的价差运行进行展望。
A 硅锰、硅铁的价格特点
由于铁合金企业集中度较低，并且普遍对利润要求不高，故议价能力较弱。若无外力干扰，只要铁合金厂家有利润，一般铁合金厂家的开工率和产量均维持在较高位置，这也反过来造成铁合金企业利润通常较为微薄。因此，在大多数时间里，硅锰、硅铁的价格通常贴近成本运行，铁合金的成本对价格的影响较为关键。
铁合金是典型的高耗能行业，生产1吨硅锰约耗电4000度，而生产1吨硅铁约耗电8000度。在硅铁生产成本中，电力成本占60%—70%，兰炭成本占25%—30%，硅石成本占2%。电力成本取决于各地电价，变动频率不高，近年来的主要变动为2021年因电力紧张而出现的一波上涨行情。2022年，在经济恢复到常规轨道后，部分地区下调了电价；兰炭价格主要跟随焦煤、焦炭波动，受煤炭市场影响较大；硅石则由于我国储量大，可以完全自给自足，成本低廉，故对硅铁价格的影响极小。
硅锰的生产成本格局与硅铁稍有区别。由于锰元素含量较多，而我国的锰元素品位较低，以进口锰矿为主。锰元素相比硅元素的价格高很多，故而硅锰成本中锰矿占比最大，约为60%；电力成本约占20%；由于焦炭价格波动较大，其成本占比在10%—20%之间波动。
在2020年前，电价及原料价格整体处在低位振荡运行，故硅锰、硅铁的成本相对来说较为稳定。总体来看，硅铁成本在5000元/吨上方（某些自备发电厂的大型硅铁厂家成本更低），硅锰成本在6000元/吨附近。然而，在2021年后，由于电力价格和铁合金原料价格出现上涨，铁合金的成本大幅提高。在2021年10月后，电价和原料价格振荡下行，铁合金的成本也随之下移。截至2022年9月，硅锰成本已回落至7000元/吨附近，硅铁成本回落至7500元/吨附近。
B 硅锰、硅铁的价差变化
在2020年前，电力价格处于较低位置，硅锰的成本与价格中枢一般相较于硅铁高出1000元/吨左右，尤其是在2018—2019年，硅锰价格稳定在6500元/吨附近振荡，硅铁价格稳定在5500元/吨附近振荡，较好体现了由成本决定硅锰价格高于硅铁价格1000元/吨左右的规律。
然而，2021年，电力紧张，各地纷纷上调发电价格，铁合金出现了一波大的上涨行情。2021年4月14日至10月11日，硅铁期货2201合约价格从6828元/吨上涨至17780元/吨，涨幅达260%；锰硅期货2201合约价格从6850元/吨上涨至12856元/吨，涨幅达188%。随后，由于煤炭保供政策出台，硅铁期货价格又迅速回落。截至2021年11月19日，硅铁期货2201合约价格已迅速回落至8296元/吨，锰硅期货2201合约价格也回落至7872元/吨。相比较而言，在上涨行情中，硅铁上冲的幅度更大，动力更强；在下跌行情中，硅铁的跌幅也超过了硅锰。这说明由于硅铁的能耗水平更高，价格波动相对于硅锰来说具有更大的弹性。
硅锰、硅铁价差的转折点也始于2021年。从能耗双控政策方面分析，2021年年初，内蒙古能耗双控政策进一步从严执行。3月，内蒙古对企业能耗进行考核，未达标的地区和企业出现了集中减产。4月16日，宁夏印发了《2021年度能源消费总量和强度双控目标任务及重点工作安排》，要求与此同时能耗双控政策持续发力。7月13日，宁夏回族自治区政府印发将开展遏制“两高”项目盲目发展专项督察的通知。8月19日，宁夏通报了2021年全区能耗双控目标的完成情况。
从电价方面分析，2021年下半年，全国各地电价均有较大涨幅。以内蒙古为例，?6—10月，内蒙古电价从0.4元/kWh攀升至0.7元/kWh。因为硅铁成本中的用电量为硅锰的2倍，所以电价对硅铁价格的影响更大，硅铁的成本和价格也一跃超过硅锰。
2021年年初，硅锰、硅铁的现货价差开始由正转负。随着电力紧张和能耗双控政策加码，硅锰、硅铁的价差在2021年10月一度达到-6000元/吨，创下历史极值。随后，因铁合金快速复产以及钢厂产量骤降，铁合金价格出现快速下跌，硅锰、硅铁价格纷纷向成本靠拢。在此过程中，硅锰、硅铁的价差逐渐缩小，但由于电力价格并未回到2020年之前的水平，故硅铁成本持续高于硅锰成本，硅铁价格也维持在硅锰价格的上方。目前，硅锰、硅铁的价差整体维持在-500元/吨附近振荡。
C 硅锰、硅铁转产有阻碍
2021年以来，硅铁现货持续紧张，价格一路强势上涨，而硅锰的涨幅相对来说却小了很多。从成本利润的角度分析，硅铁厂生产1吨硅铁的利润最高时达到8000元/吨，远高于硅锰厂生产1吨硅锰的利润（在利润最高时也仅为4000—5000元/吨）。那么，如果存在巨大的利润差异，硅锰厂是否有动机转产硅铁呢？
近期，我们调研了7家硅锰厂家、2家硅铁厂家。其中，7家硅锰企业产能在6万—60万吨不等，他们一致表示，即便在2021年利润差异最大的时候，他们也没有转产的倾向。在硅铁厂调研方面，一位负责人表示，没有听说过硅锰厂想要转产。另一位负责人则表示，内蒙古、宁夏的少部分厂家有意向转产硅铁，他们希望将18500kva或者25000kva的小炉改造转产，以获得更高的利润。不过，大部分硅锰厂家在生产硅铁利润远高于硅锰情况下仍不愿意转产，原因主要有以下几点：
第一，电力供给因素。生产硅铁耗电量是硅锰的2倍左右，广西电价较高，不具备生产硅铁的优势。此外，国家对每个项目的能耗（主要为用电量）都有不同的指标，如果电耗超过限制，会被强制停产。由于生产1吨硅铁的能耗可以生产2吨硅锰，所以在生产1吨硅铁所获得的利润超过生产2吨硅锰所获得的利润时，硅锰厂家在理论上才有可能去考虑转产硅铁。
第二，技术限制。炉型较大的厂家面临技术上的限制，如耐火材料、电气设备需要更换等。
第三，风险承担。大炉改造需要较长工时，通常为2个月左右。一方面，这段时间的停产会造成利润损失。因为铁合金企业的利润常年维持在较低水平，通常每吨利润仅为数百元。而在铁合金价格出现大幅上涨时，硅锰厂家的利润水平快速拉升至1000元/吨以上，在罕见出现如此高利润的时候，很多厂家不愿失去这个确定性的赚钱良机。另一方面，硅铁、硅锰的价格变化风险较大且较难预测，如果炉子经过改造后，硅铁利润出现了大幅下降，那么企业会面临非常被动且尴尬的局面。
第四，长期协议。较大产能的硅锰厂已经同原料、销售端签订了长期协议，为维护客户并承担责任，部分硅锰厂家不能放弃生产硅锰而去转产其他产品。
第五，地理因素。某些地区的硅锰厂距离硅石矿较远，运费较贵。
根据以上分析可以发现，即便在硅锰与硅铁利润存在巨大差异时，硅锰厂家也几乎没有转产意愿。此外，硅铁厂家普遍位于西北地区，而我国的锰矿进口码头主要在广西和天津地区，距离较远，运输不便，由此产生硅铁厂家转产硅锰的壁垒。因此，在常规阶段，硅锰、硅铁厂家利润均维持在较低位时，硅锰与硅铁厂家更加不会轻易进行转产。
D 总结以及后市展望
今年以来，硅锰、硅铁的价差在-500元/吨附近振荡，延续2021年的态势。结合钢铁产量中枢下移，以及铁合金的生产几乎不再受限，预期未来较长一段时间内，硅锰、硅铁都会处于供应宽松的局面。硅铁、硅锰的价格也会继续贴近成本运行。
从电价方面来看，大部分硅铁、硅锰生产省份的电价相对稳定，如青海、甘肃、云南，湖南等，广西电价有较大降幅，从年初的最高价0.75元/度附近下调数次，目前稳定在0.55元/度附近。由于广西是硅锰厂家在南方的主产区，故此电价下调对硅锰的成本和价格影响较大，而对硅铁影响较小。此外，宁夏电价也由年初的0.5元/度附近下调两次，至当下的0.45元/度附近，这对硅铁的成本影响较大。
从整体趋势上看，电价下调已基本到位，并且铁合金作为高耗能行业，后续下调空间有限。然而，近期已经较为稳定的电价，相较于2020年以前的中枢来说抬升明显，如甘肃电价由2020年的0.4元/度上涨至最新0.55元/度；内蒙古电价由2020年的0.36元/度上涨至最新0.51元/度，陕西电价由2020年的0.39元/度上涨至最新0.54元/度，贵州电价由2020年的0.48元/度上涨至最新0.55元/度，湖南电价由2020年的0.5元/度上涨至最新0.67元/度。各省电价中枢上移使得铁合金成本出现上移，并且电价造成的硅铁成本增幅是硅锰成本增幅的2倍。例如，电价上涨0.1元/度，硅铁成本则提高约800元/吨，而硅锰成本提高400元/吨，硅铁成本相较于硅锰来说多提高了400元/吨。
从硅铁使用的兰炭、硅锰使用的冶金焦角度来看，兰炭与冶金焦的价格具有较高的相关性，并且都与焦煤、焦炭相关。而从用量来看，硅铁使用的兰炭量也约为硅锰使用冶金焦的2倍。因此，如焦炭价格波动带动兰炭与冶金焦出现价格波动，硅锰与硅铁的成本也会相应出现波动。假定兰炭与冶金焦上涨或下跌的价格相同，那么硅铁成本上涨或下降的数额为硅锰成本上涨或下降的2倍。
从硅铁的原料硅石和硅锰的原料锰矿来看，硅石仍然由于在硅铁成本中占比过小可以忽略，而锰矿由于硅锰近期产量骤降，对锰矿的需求大幅下降，锰矿的价格已下跌至冰点，甚至低于2020年的中枢水平，继续下跌空间有限，但由于港口锰矿的高库存，上涨也缺乏动力。因此，从提供元素的原料端硅石和锰矿来看，对硅锰、硅铁的成本不会再造成过大的扰动。
基于当下的基本面分析，电价中枢整体上调幅度为0.1—0.2元/度，相对应的硅铁成本较硅锰而言多上涨了400—800元/吨，叠加兰炭与冶金焦价格中枢上移，硅锰、硅铁的价差相较于之前的中枢位1000元/吨而言，会出现比较确定性的下降。我们推测，后期硅锰、硅铁的成本相近，但由于硅铁的高能耗和大波动特点，或存在一定的溢价。鉴于当下硅锰、硅铁的价差在-500元/吨附近振荡，后市或逐渐向0元/吨价差靠拢。综上所述，硅锰、硅铁的价差或振荡运行在-500—0元/吨区间，并在一段时间内维持在此区间。