引言：近日，主力合约开始进入到收基差阶段，但我们发现PB粉与盘面的基差收缩幅度要大于主流交割品；同时从品种价差及经济性角度上来说，PB粉-超特粉价差不断收窄，且生产吨铁所需的品种成本上PB粉也更具优势，但实际生产配矿中并未出现超特粉消耗比例大幅下降、PB粉使用比例大幅上升的现象。基于此，在下文中我们将对这两个品种价差与性价比阶段性变化做出分析，并对经济性被低估的品种进行短周期展望。
一、主流中品澳粉基差持续收缩 经济性略有被低估
从季节性规律来说，当前主力合约进入到收基差的阶段，期货现货价差逐渐缩小。不过我们观察到一个比较有趣的现象：PB粉与盘面的差值收缩幅度大于主流交割品。
统计套利角度来看，超特粉和中品澳粉的基差近期呈现趋近的情况。从周期内各品种09合约基差运行情况来看：超特粉基差波动区间多在0-50，而主流中品澳粉（PBF、NF、MACF）运行区间则多集中在150-200之间。但目前主流中品澳粉的基差仍旧处在不断收缩的过程中，而低品澳粉基差却不断扩大，超过0-50区间高点159%，存在低品澳粉被持续高估、而中品澳粉略被低估的现象。
同时根据铁矿石的化学指标差异、烧损等差异，测算对应的燃料、还原剂、辅料以及氧气水电等的消耗量，并辅助加入相关生产成本（折旧、人工等），折算出产生一吨生铁所需要消耗的某种原料价格，利用Mysteel配矿经济模型测算生产一吨生铁所消耗PB粉与超特粉两种原料成本的结果中，我们发现从四月中开始PB粉的生产成本已经开始低于超特粉的生产成本，且近期二者成本绝对差值还在不断扩大中，PB粉经济性恢复相对比较明显。
对于这一现象产生的原因，在下文我们将结合市场走势与基本面情况作出分析：
二、低品在下行周期相对抗跌 中品与盘面的价差波动更大
以上述几个品种为例，将其港口现货价格统一折算到61.5%铁品，结果显示：同周期内，主流中品澳粉与低品澳粉基差变化更易受到现货市场价格波动与钢厂利润影响。下面我们将从基本面与市场角度并结合周期内几个主要品种的基差走势，将09合约从2021年9月份至今的波动趋势来做阶段性的说明：
1、第一阶段（2021.9-2021.11）：宏观的悲观情绪影响整个大宗商品交易情绪，导致煤炭价格也出现了暴跌，多因素共同作用下引发了黑色市场的崩塌；同时在全国压产大背景下，多地区限产、降能耗措施频发，钢厂需求不断回落，2021四季度国内港口进口矿库存快速大幅累积，基本面走差，原料市场悲观情绪加重，市场交易的主要品种----主流中品澳粉价格加速下跌，与低品粉矿价差收窄明显。
2、第二阶段（2021.11-2022.3）：在上一阶段价格超跌之后，市场迎来了情绪面的修复，技术面上出现反弹，但2021年底结束前粗钢平控仍在进行中，实际需求低位，供需差扩大逻辑不变，所以在初期价格反弹过后又再次进入波动周期。然而，2021粗钢压产结束之后，市场对于2022年初需求恢复存有较强预期。同时进入到2022年2月份后，铁矿弱现实强预期格局开始彰显，推动中品基差上升。
3、第三阶段（2022.3-至今）：疫情影响下，弱现实强预期格局受到强烈冲击。从生产利润角度来看， 3月底4月初，Mysteel利润模型测算河北钢厂螺纹吨钢毛利收缩至100元/吨附近，随后在5月上旬之前一直保持这个利润水平；5月中以后，由于国内疫情多点爆发，下游需求受挫，钢厂成材库存积压，资金周转速度减缓，在这一压力下吨钢毛利开始新一轮收缩，至5月底利润跌至盈亏线以下，至六月中钢厂亏损面不断扩大。然而即便是持续亏损的现状下，长流程钢厂高炉也不见减产动作，这一方面是因为对疫情好转解封后的需求还存有回升的预期，另一方面也是因为相关宏观经济政策对于生产信心的提振导致。但是亏损状态下，钢厂也以控制成本为先，首先抛弃高价高品矿，增加低价低品矿的消耗，低品铁矿石价格坚挺，与中品粉矿价差迅速收窄。但是为了平衡高炉内的生产环境，加上中低品价差收缩至合理区间内，中品性价比开始显现，在5月后钢厂也适当增加主流中品粉矿的消耗。然而下游需求恢复一般、上游钢厂生产随时面临因亏损而检修减产的行为，在这种大环境下，铁矿贸易商投机性需求偏差，这也使得PB粉近期一直存在被低估的情况。
三、后期钢厂利润预计维持低位 中品可能会出现供需双强的局面
可以肯定，当前钢厂利润水平并不合理；但是下游需求指标依旧低迷，短期内钢厂利润得到大幅改善的可能性十分微弱，所以预计下半年钢厂利润可能会继续受到下游需求的拖累而处于低位。因此，基于上述观点：在下半年依旧低利润前提下，钢厂配矿中可能会继续维持对低品矿的偏好。但对中品而言，最有可能出现的局面是供需边际都出现改善的局面。
所以，为判断上述观点的合理性，下面我们将利用Mysteel现有的发运、到港、品种港存、配矿等数据折算出二、三季度中品澳粉代表——PB粉的供需情况：
1、PB粉供应：由于1-5月份力拓整体发运进度同比低1.33%，假设力拓可以顺利完成年度发运目标下限32000万吨，在接下来的时间里必须要势必会加大发货量。按照全年最低发运目标来算，三季度力拓发运总量预计在8157万吨，其中PB粉资源约3268万吨，比二季度增加约163万吨，折合三季度PB粉日均发运量35.52万吨，按半个月船期推算，三季度日均到港34.2万吨，比二季度日均值增0.9万吨。另外，根据目前了解到的消息，力拓产能置换项目 Gudai-Darri矿区Q2投产，Q3、Q4增产；以及Mesa A 湿选厂也计划在Q2投产。两个项目顺利投产增产后，力拓可发货量增多，完成年度目标压力不大，在保证完成目标的基础上，PB粉资源供应量增加，所以考虑GD矿区投产增产后，实际PB粉发运与到港量会高于上述测算值，供应更显宽松。
2、PB粉需求：①根据Mysteel测算的MNPJ品种平衡表显示，2022年一季度PB粉日均消耗均值为27.7万吨/天，一季度PB粉总消耗2493万吨；根据发运推算的一季度PB粉总到港量2892万吨，供大于需前提下PB粉呈现出累库趋势，至一季度末以15港口径按74%比例折算的45港PB粉库存累库至1468万吨。
②根据Q1 PB粉消耗及季节性规律推算Q2、Q3 PB粉消耗情况：目前二季度已至末尾，根据配矿、品种港存、发运与到港可顺利测算Q2 PB粉的日耗。按照当前平衡表测算，二季度PB粉平均日耗为37.2万吨/天，环比一季度增34.3%；二季度PB粉总消耗量3385万吨，比一季度增892万吨。但二季度PB粉发运量仅比一季度增245万吨至3105万吨；体现到到港上，二季度PB粉到港总量也只比一季度多134万吨，远低于需求增量，因此理论上二季度PB粉港存呈现出明显降库的趋势。而Mysteel统计的15港明细库存中PB粉库存至6月份也已经降到了1013万吨，按74%比例折算45港PB粉库存也只有1370万吨，比季度初降库231万吨。（上述数据统计时间截止到6月7日）
③考虑钢厂持续低利润的现实，Q3 PB粉消耗边际好转有限，日耗增幅要低于Q2与Q1比值；同时过去三年中，PB粉季节消耗量呈现出Q3与Q2基本持稳的特点，2019-2021三年间Q3 PB粉日均消耗量比Q2 增幅分别为：0.26%，-1.53%，1.55%。因此基于2022年Q3钢厂利润可能运行的区间及其偏好选择，设定2022年Q3 PB粉日度消耗量比Q2增1%，那么Q3 PB粉日耗量可能达到37.6万吨。而在PB粉供应中推算其三季度日度供应量为34.23万吨（暂不考虑Gudai-Darri投产所带来的增量），略低于需求值，所以三季度PB粉会延续降库趋势，但降幅收窄，整体PB粉供应量还是较为充足的状态；在低利润背景下，年内低品品种可能仍然维持强势，而尽管我们预期PB粉的价格会出现阶段性修复，但上方空间有限。