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| 边泉水宏观与政策求真堂 | 4月汽车零售V型反弹，物价环比仍在下跌 | 主要结论： ■ 房地产：4月以来商品房日均销售同比下跌超30%，上周跌幅有所收窄。4月以来，30大中城市商品房日均销售面积同比下跌30.55%，上周跌幅有所收窄。内部结构上，一线、二线与三线城市整体同比跌幅仍较大，二、三线城市跌幅略小于一线城市。4月以来，土地成交面积同比跌幅收窄、土地成交总价同比转正。 ■ 汽车：4月以来乘用车市场零售同比下跌12%，较上个月跌幅收窄明显，呈现V型反弹。4月以来乘用车市场日均零售同比下跌12%（前值-45%），批发同比下跌12%（前值-62%）。 ■ 工业生产与库存：4月以来工业生产边际改善，钢铁、煤炭库存同比继续上升。4月以来高炉开工率均值上升（64.8%升至67.9%），钢铁库存同比涨幅扩大；六大发电集团日均耗煤量当月同比跌幅收窄（-20.0%升至-13.51%），煤炭库存同比上涨。 ■ 航运与货物库存：4月以来原油运输指数下跌。波罗的海干散货指数(BDI)环比17.20%；原油运输指数（BDTI）环比-2.18%。 ■ 农产品价格：4月以来，农产品价格均值下跌，上周跌幅有所扩大。其中，猪肉价格均值环比下跌5.16%（45.28元/公斤），28种蔬菜价格均值环比下跌8.67%（4.50元/公斤）、7种水果价格均值环比上涨1.20%（5.80元/公斤）。 ■ 工业品价格：4月以来，疫情影响下原油价格均值大跌，上周跌幅有所扩大。其中，布伦特原油价格均值环比-10.30%（30.26美元/桶），有色金属价格均值环比-2.18%，煤炭价格均值环比-2.95%，钢铁价格均值环比-1.79%。 ■ 货币市场：上周央行净回笼资金1000亿元。其中MLF（365D）投放1000亿元，MLF（366D）到期2000亿元，资金价格下降，资金面有所放松。其中DR001下行62bp至0.78%，DR007下行27bp至1.40%。 ■ 债券市场：到期收益率下行。其中，1Y国债到期收益率下行1bp至1.23%，10Y国债到期收益率上行2bp至2.56%。期限利差走扩，信用利差收窄。 ■ 外汇市场：人民币兑美元贬值，美元指数上升。上周人民币兑美元贬值至7.08，美元指数下跌0.2%至99.72。 ■ 股票市场：全球股市上涨。国内股市方面，上证综指上涨1.5%；创业板指上涨3.6%。国外股市方面，道琼斯工业指数上涨2.2%，纳斯达克指数上涨6.1%，德国DAX上涨0.6%。 ■ 商品市场：黄金价格下跌，原油价格下跌，铜价上涨，国内工业品价格上涨。国内商品市场方面，螺纹钢价格上涨0.7%，铁矿石价格上涨2.6%，焦炭价格上涨0.1%。国际大宗商品方面，COMEX黄金价格下跌2.6%；ICE布油价格下跌1.0%，LME铜上涨3.5%。 风险提示：疫情发展失控、政府应对不当、行业影响过大。 |
| 长江宏观固收 | 高价高溢价率下，机构行为的启示 | 热点分析：目前，转债市场价和转股溢价率均值均处历史高位，市场分歧较大 当前，转债市场价和溢价率均值均处历史高位，市场的分歧较大。截至4月30日，转债市场价、溢价率均值约为129.17元、40.18%，分别处2003年9月以来78.5%、80.5%分位数。其中100到110元、110到120元等平价区间个券溢价率均值约为27.19%、17.13%，约分别处历史89.5%、85.9%分位数。 历史上类似高价高溢价环境，且资金的机会成本较低的时期，主要有2010年、2016年两个阶段。具体来看，2010年底转债市场价、溢价率均值曾持续接近130元、50%，2016年初则维持在120元、50%的高位。两个阶段的纯债收益率均处于阶段性的底部，例如，2016年初10年期国债收益率低至2.8%左右。 从两个可比时间段来看，机构行为具有一定的结构性特征，混合债基和刚需的转债基金对新券、低价券较为积极。回溯历史，2010、2016年等高价高溢价率环境下，混合债基、转债基金对转债较为积极，多增持新券、低价老券，减持个券多为退市老券、高价高溢价率品种。偏股基金对存量转债的增持幅度则相对较弱，增持个券多为新发个券，减持个券以退市个券、高溢价率品种为主。 一季度，机构行为也有类似特征，尽管转债市场价、溢价率较高，偏债基金、转债基金明显增持新券、部分低价券等。一季度，混合债基、转债基金对转债的态度较为积极，大幅增持低价EB、部分高弹性优质个券。纯债基金底仓品种，从高价银行转债换至部分低价券。偏股基金多增持新券，对存量个券增持较少。 未来一段时间，低价券关注度有望继续维持，可关注YTM较高、正股资质较好的低价券以及新券的配置机会。目前，转债市场价均值虽高，但中位数较年初有所下降，且市场价低于120元个券占比已超60%。在纯债收益率屡创新低下，低价券吸引力或继续维持，可关注浦发、苏银等优质低价大盘个券的配置机会。 债市策略：利率债短期情绪仍可能阶段性加强，但是中期风险或已在累积 随着收益率屡创新低，债市分歧有所加大，以2016年中作为参考或可提供一定逻辑启示。当前债市，对货币宽松预期消化较为充分、对基本面变化不敏感，使得传统分析框架对未来走势的指引意义下降。当前阶段与2016年中在货币环境、杠杆行为等方面较为类似，以史为鉴或可为债市推演提供一个思考的视角。 短期债市情绪仍可能加强，但是中期风险或在累积。短期来看，宽松货币环境的延续，海外疫情对国内经济影响的逐步显现，及较高的中美利差，仍可能阶段性强化市场情绪。中期来看，疫情干扰下经济预期最差的阶段已经过去，货币进一步宽松加码空间也可能相对有限，或使得杠杆行为本身的风险持续累积。 风险提示： 1、海内外经济、政策显著变化； 2、数据口径差异和统计过程中的遗漏。 |
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