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| 边泉水宏观与政策求真堂 | 进出口改善，内需企稳迹象显现 | 基本结论 数据：美元计价下，10月出口同比-0.9%（前值-3.2%），进口同比-6.4%（前值-8.3%），贸易差额428.1亿美元（前值391.9亿美元）。 人民币计价下，10月出口同比2.1%（前值-0.7%），进口同比-3.5%（前值-6.0%），贸易差额3012.8亿元（前值2718.8亿元）。 1、10月出口当月同比跌幅收窄，其中欧盟和东南亚需求稳定，部分原因在于加征关税商品的部分需求转移东南亚且我国与东盟达成全面经济合作协议。从国别来看，对美国出口同比收窄至-16.2%（前值-21.9%），对日本出口同比降至-7.6%（前值-3.8%），对香港出口跌幅扩大至-15.5%（前值-12.6%），但对欧盟出口同比升至3.1%（前值0.1%），对东盟出口同比升至15.8%（前值9.7%），表明欧洲需求较为稳定，而对东南亚出口上升部分原因在于加征关税导致众多商品绕道东南亚，且中国与东盟达成了全面经济合作框架协议使得贸易合作加深。分贸易方式来看，一般贸易出口同比升至4.0%（前值0.9%），来料加工贸易同比跌幅收窄至-9.3%（前值-9.9%）。分商品类别来看，钢材出口数量跌幅扩大，劳动密集型产品金额、机电产品以及高新技术产品出口金额当月同比收窄。 2、10月进口当月同比跌幅收窄，进口数量稳中有升，表明实际内需有所改善；但价格依然形成拖累。从数量来看，原油同比上升、铁矿石整体稳定、铜由负转正；金属加工机床大幅改善、汽车仍然偏弱；谷物同比上升、大豆同比下降。整体而言，进口数量稳中有升。从价格来看，无论是大宗商品、中游产品还是农产品价格同比整体均有所下行，对进口形成拖累。从PPI的角度看，10月可能是工业品价格低点，未来将有所改善。从国别来看，10月我国对美国进口同比收窄至-14.3%（前值-15.7%）；对欧盟进口同比收窄至-3.0%（前值-6.5%）。 3、明年进出口怎么看？我们认为：未来出口仍将下行，但明年下半年有望转好。全球主要国家经济降速导致外需偏弱，未来这种趋势仍将持续，但全球经济增速可能在2020年2季度企稳，主要原因在于：第一，中国经济增长在逆周期政策的调节下企稳将带动欧元区和日本经济；第二，美国经济周期的衰退主要属于资本开支周期温和走弱，衰退的时间和程度有限，未来在降息作用下私人住宅投资企稳带动私人投资改善。未来进口将会企稳，且在时点上可能快于出口。进口改善有两个逻辑：第一是内需在政策支撑下有所稳定。我国进口的大宗商品和中游产品例如金属加工机床等更多用在制造业，因此进口与制造业相关度更高。此前进口一直较差的原因主要是我国制造业下滑较快，未来政策指引下基建投资企稳带动周边配套设施制造业回暖，叠加现阶段制造业增速已处于历史偏低位置且工业企业利润改善，制造业企稳回升将带动进口。第二是未来PPI边际改善对进口大宗商品的价格形成支撑，在需求稳定甚至偏好的前提下价格对进口形成支撑而非拖累。本轮全球经济改善的主要发力点将是中国经济的率先企稳，其他国家例如欧元区、日本和韩国等对中国出口的依赖度高，中国内需稳定将有效拉动他国经济增长，从而带动全球经济增速企稳，因此进口将快于出口先行好转。 风险提示：1）国内需求下滑过快，拖累进口增速；2）海外市场经济增速放缓幅度超预期，导致外需快速下降，影响我国出口。 |
| 长江宏观固收 | 财政赤字进入“4.0时代”？ | 报告摘要 经济出清阶段“稳增长”服务于“调结构”，积极财政发力，或更加注重结构性 今年前3季度实际赤字率达到4.0%，明显高于历史同期。近几年来，积极财政发力、实际赤字率中枢抬升，2015年起便维持在3%以上；2018年突破4%，达到4.2%。今年前3季度，一般财政累计赤字2.79万亿元，已经高于全年的财政赤字预算数；实际赤字率达到4.0%，为1992年数据记录以来的同期新高。 积极财政从扩大支出、减税降费两方面发力“维稳”经济，推动了财政赤字规模扩张。前3季度，新增减税降费规模达1.78万亿元，总体税收同比下滑0.4%，财政收入增速不及预算；而财政发力“维稳”经济，支出增速9.4%，比预算增速高2.9个百分点。支出扩张、收入回落，推动赤字率上升。积极的财政明显发力，有助于经济阶段性企稳，2018年和2019年一季度，均呈现类似特征。 资金调入和结转结余，成为地方政府弥补超预算赤字的重要手段，为财政扩张提供有力支持。预算改革加强了财政“四本账”衔接，调入政府性基金、使用结转结余等方式，均可用于统筹财政资金、弥补超预算赤字。改革后财政统筹规模大幅扩张，2018年达1.48万亿元，占当年实际赤字的40%，足以覆盖全部超预算赤字；其中地方政府统筹资金占比超过80%，有力支持了地方财政。 财政结余资金降至低位的背景下，未来财政支出或更加注重结构性发力。伴随积极财政扩张，存量结余资金加速使用，规模从2014年的约1.6万亿元，降至2018年末的不到5000亿元，预计今年末将降至较低水平。经济出清阶段的“稳增长”，旨在为“调结构”创造相对平稳的宏观经济环境；随着财政结余资金存量降至低位，叠加收入和债务的约束，未来积极财政或更加注重结构性发力。 风险提示： 1.宏观经济或监管政策出现大幅调整； 2.海外经济政策层面出现黑天鹅事件。 |
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