| 边泉水宏观与政策求真堂 | 美国7月耐用品订单进一步走弱 | 一、美国7月耐用品订单进一步走弱 ■美国7月扣除运输耐用品订单环比低于预期和前值。美国7月扣除运输耐用品订单低于预期和前值。美国7月扣除运输耐用品订单月率初值为-0.4%，低于预期的0.0%，也低于前值的1%。 ■飞机及其零部件的大幅增长为耐用品订单的主要支撑。非国防飞机及其零部件订单的新增幅度达到47.8%，而国防飞机及其零部件订单增加34.4%。 ■核心资本订单的存货量同比增速高于出货量，暗示需求进一步放缓。一方面，数据显示，除国防外总存货量7月同比增速为4.59%，但除国防外耐用品出货量7月同比为0.69%，表明当前出货量的同比增速大幅低于存货量的同比增速。另一方面，耐用品订单数据也与最近公布的制造业数据相呼应。 ■扣除飞机非国防资本的核心耐用品订单往往是商业周期变化的早期指标，当前制造业核心资本订单同比增速跌入负值。种种迹象表明，美国与中国，欧洲和墨西哥的经贸争端已经损害了美国的出口，并使美国制造商处于边缘地位。当前美国制造业处于技术性衰退期，叠加贸易紧张局势、全球经济疲软和美元走强，将导致三季度资本品订单进一步走弱。 ■当前美国耐用品订单的回落，对未来的生产存在负面影响，也不利于工资增长以及通胀。核心资本订单领先美国工业生产指数2个月、领先产能利用率4个月左右。产能利用率的回落通常意味着就业和资本支出的回落。产能利用率的下降进一步可能意味着失业率上升，使价格难以对货币刺激做出反应。 二、美国7月核心PCE持平于预期，德国8月IFO商业景气指数低于预期 ■美国7月核心PCE持平于预期：食品价格的下跌被上涨的能源产品和服务价格所抵消。 ■德国8月IFO商业景气指数低于预期和前值：在经济衰退担忧情绪下，德国商业信心大幅下挫。 三、本周重点关注全球制造业PMI、美国劳动力市场和工厂订单等数据 ■财经数据：本周重点关注9月2日公布的全球制造业PMI数据（料进一步收缩）、9月5日晚间公布的美国8月ADP就业人数（料回落）和美国7月工厂订单月率（料回落）、9月6日公布的美国8月非农就业报告（料新增非农人数下降、失业率上升、薪资增速回落）。 风险提示： ■美联储货币宽松程度不及预期，导致经济向下压力的累积。 ■新兴市场持续动荡拖累全球经济进一步走弱。 |
| 长江宏观固收 | 再论“资产荒”：流动性框架重启？ | 热点分析：从“去杠杆”到“资产荒”，市场策略或将逐步转向流动性框架 随着“去杠杆”的持续推进，“资产荒”现象逐渐凸显，在债券市场的感受更为直观。在报告《“资产荒”再现？》中我们指出，去杠杆持续推进下，资金和“安全”资产的供需不平衡会逐步凸显。“资产荒”逻辑对市场的影响，在债券市场表现的尤为突出，利率债和高评级信用债明显走强，长端收益率创出年内新低。 “资产荒”的话题并非第一次讨论；但是，与2015年前后相比，本轮面临的宏观背景、政策思路及外围环境有着巨大变化。与前一轮相比，高杠杆对经济行为、政策空间的压制非常显著；2017年底政策重心全面转向“调结构”，“稳增长”政策在服务于调结构时，更加强调定力耐力，强调结构引导、精准滴灌。 投资视角理解“资产荒”，本质上是，资金与资产的不匹配问题；上一轮核心矛盾在资金端，而本轮在资产端。2014年至2016年间，银行间资金成本快速下行，并持续低位保持稳定，富余资金滞留金融体系。本轮则是在“出清”过程中，以地产、传统基建和过剩产能为代表的传统行业融资下降，带动资产收缩。 务必重视“资产荒”对市场行为的深刻影响，无风险利率下行趋势明确，市场策略或逐步转向流动性框架。经济“出清”的过程中，“宽货币”、“紧信用”的搭配仍将延续；“资产荒”仍将是市场的核心矛盾。债券市场，利率债、高评级信用债收益率将进一步下行；股票市场，策略框架或将逐步向流动性框架转变。 债市策略：继续坚定看多利率债，调整即是加仓良机；转债关注新券上市节奏 利率债和高评级信用债继续看好，利率债久期策略依然是最佳应对。债市利多因素加速显现，基本面、信用环境、资金风险偏好、“资产荒”下的再配置压力及外资持续流入等，均有利于利率债和高评级信用债，建议适时适当拉久期。 转债关注评级稍低的低价券和新券。近期，受资产荒、供需错配影响，转债受溢价率驱动而上涨；目前主动提估值个券占比接近峰值，后续市场核心矛盾或回到正股。当前，高评级大盘转债性价比减弱，关注评级稍低的低价券、新券。 风险提示： 1.海内外经济、政策显著变化； 2.猪价上涨推动通胀快速上行。 |
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