| 长江宏观固收 | 生产尚可，需求仍弱——中观景气跟踪（第18期） | 中观景气综述 生产：相较于7月生产的低迷，8月以来生产端有所改善。发电耗煤量、高炉开工率等指标均有好转，钢铁等库存回落，化工品价格也有所企稳，总体而言生产景气尚可。 需求：商品房成交量低于去年同期水平，土地成交弱于往年，金融监管对房地产领域的需求拉动能力形成制约。7月底汽车销量受月底因素扰动、大幅上行，8月上旬数据重回低位，显示出消费仍偏弱。 通胀：果蔬走势符合季节性，猪价近一周快速上冲，同比涨幅扩大至近47%，或对8月通胀形成压力。 |
| 边泉水宏观与政策求真堂 | 新LPR报价小幅下降意味着什么？ | ■8月20日，央行发布LPR改革的首次报价结果公告：1年期LPR为4.25%，较之前下降6BP；5年期以上LPR为4.85%，较5年以上中长期贷款利率下降5BP。结合政策吹风会，我们认为有新LPR首次报价有四点值得关注：第一，本次降幅不大的原因在于首次报价银行收窄息差的意愿较低、新增银行报价较高以及隐性贷款利率下限依然对货币政策传导产生影响。首先，本次LPR改革是对贷款基础利率定价机制调整，对银行意味着资产端利率下行，负债端利率不变，因而将收窄银行息差，首次报价银行收窄息差意愿较低；其次，新增报价行主要为城市商业银行、农村商业银行等服务小微企业的银行，相比较原来全国性银行而言，报价可能较高，从而对LPR形成拉动；再次，过去通过银行协同以贷款基准利率的0.9倍作为隐性下限的双轨制定价依然存在影响，对LPR市场化形成一定约束。综合来看，此次LPR报价下降幅度较小。第二，虽本次报价下降幅度不大，但若后续进一步下调政策利率将对企业实际利率和融资成本下行以及资本市场产生实质性影响。2018年下半年，我国面临“宽货币、紧信用”的格局，即货币市场利率下行并不能引导贷款加权平均利率下行，根本原因在于“利率双轨”对货币政策传导形成较大掣肘，无法有效引导资金流入实体而在货币市场打转。现阶段，在LPR报价机制改为“MLF加点”形式后，货币政策将会更直接影响到贷款基础利率，因此当货币政策利率进一步下调后，企业的实际贷款利率将会下降，届时将对资本市场产生较大影响。第三，坚持“房住不炒”，“房贷利率不会下降”，再次明确地产不放松。央行领导人参加国务院政策例行吹风会答记者问时指出，“金融工作要落实‘房住不炒’，这次利率并轨改革，房贷的利率由基准利率变为参考LPR，参考的基准变了，但房贷利率水平不能下降。”这进一步打消了市场对于“降息等于放松房地产”的预期。第四，未来有可能借鉴美国的方式，固定负债端和LPR的利差空间，保证货币政策更有效传导。目前，我国商业银行负债端和LPR之间的利差主要受到自身经营、风险定价、客户结构上面均存在显著差异。未来若LPR跟随政策利率无明显变化时，我国可能会参考美国的经验，将利差固定。当前美国联邦基金利率（2.12%）与银行最优惠贷款利率（5.25%）利差在310BP左右。我们认为，随着投资增速下行压力加大、外需疲软带来净出口下行，叠加PPI通缩被动抬升企业实际利率，下调政策利率的概率正在变得越来越高。 ■中观层面，8月生产边际改善。从需求来看，8月以来30大中城市商品房日均销售面积同比由涨转跌；8月100大中城市土地成交面积同比跌幅扩大，土地成交总价同比涨幅扩大；8月乘联会汽车零售同比跌幅扩大。从生产来看，8月以来六大发电集团日均煤耗同比跌幅收窄；全国高炉开工率均值同比由跌转涨。从价格来看，8月以来原油、钢铁、水泥和煤炭价格均值下跌，有色价格均值上升，预计8月PPI环比为负，PPI同比跌幅扩大；8月以来猪肉、蔬菜价格均值上涨，水果价格均值下跌，预计CPI环比涨幅收窄，CPI当月同比高位回落。 ■金融市场方面，资金价格下降，债券收益率整体上行，全球股市分化，工业品价格下跌。货币市场方面，上周央行净回笼资金1790亿元。资金价格下降，资金面有所放松。债券市场方面，到期收益率整体上行，期限利差分化，信用利差收窄。外汇市场方面，美元指数下行，即期市场交易量下降。股票市场和商品市场方面，全球股市分化，黄金价格上涨，原油价格上涨，国内工业品价格下跌。 ■风险提示：财政宽松力度不足、货币政策过紧、信用进一步收缩、房地产行业出现风险。 |
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