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| 边泉水宏观与政策求真堂 | 非食品价格拖累CPI，PPI同比转负将提前 | 数据：1月CPI当月同比1.7%（前值1.9%），环比0.5%（前值0.0%）； 1月PPI当月同比0.1%（前值0.9%），环比-0.6%（前值-1.0%）。 ■1月CPI当月同比下滑，主要原因在于食品价格涨幅不及季节性与非食品价格拖累的叠加影响。1月份临近春节，受季节性因素影响，食品和非食品价格均会上涨。然而，猪肉、蔬菜、鲜果等上涨幅度不及历年水平，导致食品价格上涨幅度不及季节性，CPI当月同比继续下滑。其中，部分地区禁运解除带来生猪供给增加，导致猪肉价格下跌。由于前期油价下跌较多，逐渐传导至国内，进而带动交通工具用燃料价格下降，对CPI有所拖累。从环比来看，食品类中，蔬菜（9.1%）价格涨幅扩大，猪肉（-1.0%）价格由涨转跌，水产品（2.0%）价格涨幅扩大，蛋类（0.4%）价格转为上涨，水果（2.3%）价格持续上涨；非食品类中，衣着（-0.3%）价格转为下跌，医疗保健（0.4%）价格持续上涨，教育与娱乐（1.0%）价格转为上涨，交通通讯（-0.2%）价格跌幅收窄。 ■1月PPI当月同比大幅下滑，主要原因在于全球需求下行背景下，油价及钢价下跌形成拖累，且PPI基数偏高。受全球需求下行影响，国际原油价格以及钢铁价格明显下跌；此外水泥、有色金属价格也有所下跌，进而带动生产资料价格明显下行，PPI当月同比大幅下滑。从环比来看，煤炭开采和洗选业（0.0%）价格保持不变，石油、煤炭及其他燃料加工业（-4.5%）价格跌幅收窄，化学原料及化学制品制造业（-1.5%）价格持续下跌，非金属矿物制品业（-0.2%）价格转为下跌，黑色金属冶炼及压延加工业（-2.0%）价格跌幅收窄，有色金属冶炼及压延加工业（-0.7%）价格下跌。 ■展望2月，CPI当月同比仍将小幅下滑，PPI当月同比有所回升。从CPI分项来看，2月以来蔬菜和鲜果价格均值上升，猪肉价格均值下跌，食品价格环比上涨；油价有所上升，交通工具用燃料价格将会随之上行。医疗价格依旧上涨，核心CPI相对稳定。考虑季节性上涨因素，CPI环比上涨，但基数抬升，当月同比小幅下滑。从PPI分项来看，2月以来原油、钢铁、有色价格均值均有所上涨，预计PPI环比转正。考虑到去年基数有所下行，PPI当月同比小幅回升。 ■PPI同比转负可能提前至2季度出现，“降息”时点可能提前。今年我国和全球经济下行是确定性的，需求随之下行，将带动原油、钢铁、有色等大宗商品价格均值下跌，PPI也将下行。我们判断，2季度PPI当月同比可能转负，需要注重PPI下行对经济的信用作用。PPI是我国和全球经济的敏感指标，不仅与国内指标，例如进出口、企业生产、库存、产能利用率、企业利润、澳门博彩毛收入等紧密联系，且与国外指标，例如韩国出口、韩国生产、美国进口、美国零售额等紧密联系。PPI下行意味着进出口、企业生产和利润均将下滑。此外，PPI对货币政策也具有重要的信号作用。从历年经验来看，调低法定存款准备金率以及存贷款基础利率的时间点均为PPI下滑或者PPI为负的时期。我们判断，随着PPI下行，今年法定存款准备金率将下调3-4次，且OMO、MLF等政策利率也将下调。不仅如此，若PPI转负，调低存贷款基础利率的可能性将逐渐增加。 风险提示：1.物价下滑，名义利率上升，实际利率上行将对经济增长产生较大的下行压力；2.金融去杠杆叠加货币政策趋紧，令政策层面对经济增长的压力上升，导致阶段性经济增长失速；3.内部需求下降对经济产生负面影响。 |
| CITICS宏观研究 | 2019年1月金融数据点评——信贷、非标、信用债三项回暖，社融及M2一季度企稳无悬念 | 企业信用环境有所改善，信贷创历史新高，中长期贷款和票据为主要贡献，2月将得以延续。信贷延续去年3月以来信贷保持同比高增的态势，1月新增信贷3.23万亿元，较去年同期的2.9万亿元继续保持同比多增。其中，居民部门中贷款环比多增5394亿元，但结构基本符合预期；而企业部门中，1月非金融企业及机关团体信贷新增2.58万亿，环比同比均出现显著跳升，其中企业中长期贷款、短期贷款和票据融资均同步上升。我们认为这一趋势显示企业信用初显改善，而票据融资的高增仍将继续，利好中小微企业。向后看，随着企业短期和中长期贷款开始初现修复态势，近期企业贷款需求料仍将保持较为旺盛水平，而票据融资的规模也将有所支撑。综合来看，我们认为信贷高增在2月将得以延续。 社融如约企稳，但微观结构好于预期，一季度增速维持乐观。1月新口径下新增社会融资总额4.64万亿元；社融存量同比增长10.4%（前值9.8%），结构有全面改善。分项看，表外融资初显修复，打破了连续10个月的负增长，而信用债和贷款高增支撑社融回稳。整体而言，现阶段社融增速符合我们的预期，但我们认为非标的意外提前回稳可能是一个更为积极的信号。向后看，我们略微上修之前对社融的观点，受一季度地方专项债提前发行、非标收缩趋势减弱、人民币贷款在结构改善下保持稳健、外币贷款受汇率回升影响小幅回正、债券市场融资持续回暖等因素影响，社融增速的企稳将高确定性持续，我们判断整体社融在上半年就有全面企稳的可能。 M2增速回升至8.4%，但M1增速创历史新低。广义货币供给方面，1月M2增速有所回升，为8.4%，有较为显著的修复。我们认为这一提升与货币传导改善有关，并且1月信托贷款由负转正，非标的修复也对货币派生能力有所支撑，当然，春节错位的季节影响应也对M2增速同比回升有所贡献。综合来看，我们认为M2在近期应有所支撑，但难言快速修复。而从M1增速来看，1月增速继续下降至0.4%，从影响因素来看，M1受春节因素变化较大，1月底临近春节，因此单位活期存款会受到企业发放薪酬的扰动（当月下降2.03万亿元），因此尽管M1增速到达历史最低，但低点或已过去，向后看，预计M1增速将在低位有所企稳回升。 银行间流动性宽松，资金利率重现倒挂。1月，SHIBOR结束了最近三个月连续小幅上升的趋势，月末较上月大幅下行45个bps，至2.90%，而以7天回购定盘利率为代表的银行间利率也同步下降，1月末为2.85%，2月中则进一步下探至2.40%（2月14日），并跌出以7天逆回购利率（2.55%）为底的走廊下限，再现短期资金市场利率倒挂的现象，表现出极其宽松的态势。从理财产品收益率角度来看，主要品种理财收益率月度均保持窄幅浮动。整体来看，货币市场资金面宽松，将继续有助于实体经济的信用修复。 |
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