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| 边泉水宏观与政策求真堂 | 美联储本轮最后一次加息？ | 事件：12月20日凌晨，美联储宣布加息25基点至2.25-2.5%区间，符合市场预期。声明公布后，美元指数上升，美国10年期国债收益率震荡下跌，美股大幅下挫，人民币离岸汇率小幅贬值，黄金价格回落。 评论：1. 加息25基点符合预期，但市场定价明显弱于前几次加息。12月加息25基点仍符合预期，但加息前，联邦利率期货蕴含的加息概率不到70%（前几次加息超过90%），说明市场对美联储加息的预期开始有所分化，美联储进一步加息对市场的影响也明显加大。从会议声明的措辞来看，相比今年9月份，增加了有关全球风险的描述（“将继续关注全球经济和金融进展，并评估它们对经济前景的影响”），其他变化不大。 2. 点阵图预测的加息节奏放缓。从本次会议发布的SEP预测来看，点阵图蕴含的2019年加息次数由上次的3次降为本次的2次，实际GDP预测由2.5%降至2.3%，失业率维持3.5%，PCE和核心PCE分别由2.0%和2.1%降至1.9%和2.0%。表明美联储对未来的经济展望乐观程度有所下降，通胀预期也小幅回落，但对劳动力市场依然乐观。 3.鲍威尔新闻发布会措辞偏鹰。在会后的新闻发布会上，美联储主席鲍威尔认为，“美联储的决策不受政治影响，由数据决定”，“美联储将继续缩表”，“利率依已经位于中性利率区间的底部”；“在利率决策的路径上，不确定性依然很高”；“当前美联储的政策无需宽松，将保持中性”；“2%的通胀目标是对称的，在低美联储并不希望通胀低于目标值”；“美联储在关注关键性风险，包括英国脱欧和意大利财政预算谈判等”。整体来看，鲍威尔在新闻发布会上的措辞较市场预期更加鹰派，加息和缩表节奏高于市场预期，对经济的乐观程度也好于市场预期。 4. 美国金融市场的反应，以及部分领先指标的走软，预示本次加息可能是美联储本轮最后一次加息。本次加息后，美股跌破今年2月低点，美债信用利差进一步走阔，美国10年期国债收益率降至2.76%附近，10年期-2年期国债收益率期限利差降至10bps左右，金融市场蕴含的经济增长预期已经明显走弱。从经济指标来看，软数据上，密歇根消费者信心指数、OECD领先指标和ISM制造业PMI等指标明显走弱；硬数据上，耐用品消费同比增速、房地产部门销售和投资、制造业产能利用率等指标也开始下行。而且，由美国居民财富有相当一部分比例投资于美股、基金等金融产品，随着美股的回落，美国的私人部门消费可能也将逐渐走弱，这势必对美国经济产生较大下行压力。综合来看，我们认为美国经济增长从今年4季度开始逐步放缓是大概率事件，美联储在2019年可能难以进一步加息。 5. 中国央行提前“定向降息”应对。12月19日晚间，人行创设TMLF对大行进行利率优惠（利率较MLF低15个基点），并新增1000亿再贷款和再贴现额度支持中小金融机构，以此支持中小微企业和民营企业融资。这包括几点含义：一是当前中国的货币政策决策更加注重内部均衡（选在美联储加息前提前动作，防止汇率贬值预期过高），二是信贷传导依然不畅（商业银行风险偏好下降，流动性难以向企业尤其是民营企业传导），三是就业压力上升（中小微企业吸收较多的就业），四是财政政策扩张幅度相对有限（赤字率约束可能仍存）。 风险提示：1. 美国通胀超预期上升，导致美联储加息节奏加快，推升美债收益率加速上行，带动美元指数再度强势上涨； 2. 特朗普政府再度推出“顺周期”扩张性财政政策，拉动美国经济短期加速增长的同时，为长期衰退埋下隐患；3. 中美货币政策分化预期上升导致汇率承受压力增大。 |
| CITICS宏观研究 | 明年加息放缓但缩表对总量流动性收缩不变——美联储12月货币会议点评 | ▍ 美联储如期加息25bp，声明相对市场预期更加鹰派。美联储12月会议如期加息25bp，将基准利率上调至2.25%-2.5%区间，并且继续实施渐进式缩表计划（至此美联储今年年内已加息四次、2015年底启动加息周期以来已加息九次）。这符合我们之前报告中对美联储加息周期进入后半场的判断，但是会后声明相对市场预期更加鹰派，主要体现在以下三点：1）点阵图对明年加息次数由3次下调至2次，维持2020年加息1次预期，这相对于市场明年只加1次的极端预期更强硬；2）鲍威尔主席讲话中强调缩表节奏不变，这是市场此前忽视的一点；3）会后声明和鲍威尔讲话中均未体现出近来金融市场动荡对美国经济前景的根本性改变。会后美股转跌，美元跳涨，10年期美债收益率下行至最低2.76%。我们此前报告中指出未来美联储将相对2018年调降加息次数，这也在最近市场预期的波动中有所体现，但我们不认同近来市场对2019年美联储加息次数和美国经济前景预期过低的判断。我们维持美联储2019年加息2-3次的判断；提示关注短端基准利率加息次数下调的同时，缩表的进程并不会在2019年有显著逆转（我们预计缩表最终规模至少到3.5万亿[1]），因此不太会改变全球流动性自2018年系统性收紧的趋势。 [1] 详细请参见我们2017年5月4日的报告《美联储缩表的可能方式及影响》。 ▍ 本次会议相对前次的变化主要体现在以下几方面。首先，会后声明中相对前次的变化很小，只指出美联储会持续关注全球经济和金融市场对经济前景的影响，维持对就业市场和通胀前景的表述不变，这没有市场此前预期的鸽派。其次，点阵图中对GDP和通胀预测有不同程度的下调，但对加息次数的下调不及市场此前预期鸽派。美联储下调2018-2021年核心PCE通胀预测各0.1个点分别至1.9%、2.0%、2.0%和2.0%；分别下调2018年和2019年PCE通胀预测0.2和0.1个点至1.9%，维持之后两年的通胀预测2.1%水平不变；分别下调2018年和2019年GDP增速预测0.1和0.2个点至3.0%和2.3%，维持之后两年的增速预测在2.0%和1.8%不变；失业率的上行预测提前一年在2020年出现。最后，鲍威尔主席讲话中强调缩表节奏不变，这是市场此前忽视的一点，也是2018年以来对全球总量流动性带来收缩的关键。他对中性利率的表述为“美联储已处于中性利率区间的底端”，这不如10月初的“利率离中性利率可能还有一段长路”鹰派，但也没有11月中表述的“利率可能略低于中性区间”鸽派，这一定程度上修复了市场过度鸽派的预期。 ▍ 维持观点：我们维持美联储2019年加息2-3次的判断，维持美元指数2019年运行区间92-98的观点，提示关注美联储缩表持续对总量流动性的收缩趋势不变。维持美债10年期长端利率上行至3.5%的判断。 |
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