| 券商/首席 | 标题 | 主要观点 |
| 长江宏观固收 | 滞胀要来了吗？ | 热点分析：猪肉价格变化、汇率贬值等推升市场通胀预期，或较难产生“滞胀” 近期，猪肉价格上涨、输入性通胀和生产资料价格上涨等因素干扰下，通胀预期上升、甚至出现对滞胀的担忧。5月以来，猪肉价格持续上涨，加之近期局部地区出现非洲猪瘟、豆粕价格上涨，市场对猪肉价格推升通胀的担忧进一步加剧；同时，房租上涨、汇率大幅贬值带来的输入性通胀担忧，以及基建投资和采暖限产预期等引发的螺纹钢等商品价格上涨，共同推升市场通胀预期。 猪肉价格和汇率变化等对通胀影响或相对有限，年内CPI通胀压力可控。经验显示，2011年之后生猪疫情对猪周期影响较弱；非洲猪瘟疫情可控下，疫情或仅短期影响猪肉价格；中美贸易摩擦引发的豆粕涨价影响可能有限，猪肉产量仍处高位、猪肉价格季节性上涨或难现“大周期”。同时，房租上涨、汇率贬值带来的输入性通胀对CPI直接影响较弱，或加大中长期成本推动型通胀压力。 同时，基建投资结构性发力、冬季采暖限产等因素，或延缓PPI下行节奏、较难改变下半年PPI下行趋势。转型框架下，本轮政策维稳平衡稳增长和调结构、不走传统刺激老路，基建投资更加注重结构性发力，对工业品需求或弱于传统周期。同时，考虑到当前周期品的供给弹性好于2015年底，采暖限产等供给端因素对PPI影响或弱于2016年。中性情景下，下半年PPI下行趋势或延续。 债市策略：通胀预期、债券供给等或压制短期交易行为、加大阶段性调整压力；中长期债市将回归基本面。近期，受通胀预期回升、地方债供给加快、短端资金利率回升等因素影响，利率债出现调整；同时，新疆生产建设兵团第六师债券技术性违约等干扰下，信用债也受到一定影响。考虑到通胀预期发酵、地方专项债发行加快、市场对流动性环境的担忧等因素，短期交易行为或继续受到一定压制，可能加大债市阶段性调整压力。中长期来看，政策维稳注重结构性发力，总量经济或仍承压，债市将回归基本面驱动。此外，关注信用风险暴露。 |
| 国金宏观边泉水团队 | 国内宏观周报0819】基建回升需要包含地方专项债在内的信用扩张改善（边泉水/段小乐/林玲/邸鼎荣） | 财政部出台积极财政政策措施。8月14日，财政部下发《关于做好地方政府专项债券发行工作的意见》，核心围绕着专项债券的快速发行以及尽快拨付展开，充分体现了财政政策更加积极的姿态。该意见主要包括三个方面：一是发行进度加快。9月度底完成1.08万亿元，10月度基本上完成剩余的0.27万亿，这也就意味着发行进度不受季度均衡要求限制。二是发行程序简化。主要体现为不再限制专项债券期限比例结构，不再向财政部备案需公开的信息披露文件，这将明显提高发行效率。三是，使用进度加快。防止资金长期滞留国库，甚至允许预算已安排的债券资金项目通过调度库款周转。积极的财政政策能够有效地改善基建投资的资金来源。财政资金，特别是广义财政资金（包括一般财政支出、一般政府债券、政府性基金支出以及专项债券）是基建投资的重要资金来源渠道。下半年财政支出边际改善，政府性基金支出可能依然较好，专项债明显扩容，广义财政支出明显增加，将会有效地缓解基建投资的资金来源紧张问题，基建投资有望企稳回升。不过，基建明显回升的信号还有待于信用扩张的出现。广义财政的支持并不能完全保证基建投资增速能够获得明显回升。这是因为，广义财政资金仅是基金投资资金来源的一部分，来自于金融机构的债务资金也非常重要。以2017年为例，广义财政资金大约占基建规模的28%，其他信用融资（包括城投债、产业债、信贷以及非标融资）大约占基建规模22%。此前，财政部23号文提出国有金融企业不得直接或通过地方国有企事业单位等间接渠道为地方政府及其部门提供任何形式的融资，引发市场对城投债是否打破刚性兑付的猜测，进而导致金融机构对基建的支持力度下滑。如果市场依然存在这样的顾虑，信用扩张可能制约基建回升的幅度。但是，我们判断，在当前的环境下，23号文的执行力度将大打折扣，地方基建的融资环境将明显改善。 中观层面，8月中旬需求和供给均偏弱。从需求来看，8月中旬30大中城市商品房日均销售面积同比涨幅收窄，100大中城市土地成交面积同比跌幅扩大，土地成交总价同比涨幅收窄。乘联会数据显示，8月前两周汽车零售销售表现非常弱；从供给来看，高炉开工率下降，六大发电集团日均煤耗同比下滑；从价格的角度来看，8月中旬煤炭、原油、水泥、有色价格均值下降，钢铁价格均值上涨，预计8月PPI环比可能小幅下降，且由于基数抬升，PPI同比可能下滑较多。猪肉和蔬菜价格均值上涨较多，鲜果价格均值下降，且考虑到季节性正向影响因素，预计8月CPI环比上涨，CPI同比稳定。 金融市场方面，资金价格整体上行，到期收益率整体上行，人民币兑美元贬值，全球股市下跌，国内工业品涨跌互现。货币市场方面，上周央行净投放资金2965亿元，资金价格整体上行，资金面有所收紧。债券市场方面，到期收益率整体上行，期限利差收窄，信用利差走阔。外汇市场方面，人民币兑美元贬值，美元指数下行，即期市场交易量上升。股票市场和商品市场方面，全球股市下跌，黄金价格下跌，原油价格下跌，国内工业品价格涨跌互现。 风险提示： 1.名义利率上升，同时物价下滑，实际利率上行将对经济增长产生较大的下行压力；2. 金融去杠杆叠加货币政策趋紧，令政策层面对经济增长的压力上升，导致阶段性经济增长失速；3. 内外部需求同时下降对经济产生叠加影响。 |
| 中泰证券研究所 | 如何在“小微金融”中胜出？个股：中国中铁 | ►【煤炭】李俊松、陈晨：焦炭行业深度报告：环保限产稳定短期焦炭利润，中期看去产能重构煤焦钢产业链利润格局-20180820 传统认识：产能过剩行业，产业链中定价能力弱。由于前期大量社会资本的涌入，导致壁垒较低的焦化行业出现严重产能过剩，2017年我国焦炭产能为6.5亿，产量4.3亿吨，产能利用率约66%。焦炭行业的产能集中度过低，直接导致其在煤-焦-钢产业链中的议价能力低，在双面承压的处境下，焦化行业近年来始终难以掌握煤-焦-钢产业链的主动权。 焦化生产污染严重，环保改造成本较高。焦化被认为是是钢铁企业活动中对环境造成污染最严重的生产环节，其产生的粉尘、烟气、化学废气等污染严重。可以大大减少污染的干熄焦改造项目，120万吨的规模需要2亿元以上的投入且建设周期在2年左右；其他环保设备改造（脱硫脱硝、煤场封闭、水处理等），120万吨规模对应成本在1.2亿元左右，建设周期在1-2年不等。环保改造设备费用高昂且建设周期偏长，对小规模的焦企来讲操作难度非常大。 2018年焦炭供需缺口预计约1800多万吨。蓝天保卫战下，2018年环保限产的空间和时间都进一步强化，汾渭平原11城市和长三角地区首次被纳入秋冬季环保限产范围，受限区域的产能已达到行业一半水平（和钢铁相当）。根据我们的测算，2018年焦炭预计产量为4.02亿吨，同比下滑6.7%，出口量约800万吨，同比基本持平，焦炭消费量为4.13亿吨左右，同比下滑2.4%，全年供需缺口可能在1800万吨以上。 环保限产稳定短期焦炭利润，中期看去产能重构煤焦钢产业链利润格局。环保限产抑制焦化行业开工，而下游钢铁行业集中度高，环保设备相对完善，焦炭供给收缩力度大于需求，叠加下游钢厂利润仍处于不错水平，预计短期焦炭利润较为稳定。展望未来2-3年，重点区域严禁新增产能以及“十三五”期间焦化行业去产能力度更加强势，河北、山西省全面启动炭化室高度在4.3米及以下、运行寿命超过10年的焦炉淘汰工作，而4.3米及以下焦炉产能占行业一半比例，中期来看行业产能周期拐点大概率确立，这将有效提升行业产能利用率，重构其在产业链中的地位。 投资策略：看好开滦股份等主要焦炭企业和煤焦一体公司。延伸产业链、发展煤焦一体化、逐步摆脱对下游钢厂的重度依赖将是焦化企业较好的出路。此外，从政策执行上来看，也越来越强调差异化竞争，环保方面的投入将是关键变量，环保投入大、设备相对完善的焦企预计将受到更小的冲击。综上所述，我们建议重点关注煤焦一体化龙头企业开滦股份、山西焦化以及独立焦化厂龙头金能科技、陕西黑猫等。 风险提示：（1）焦化行业环保限产不及预期风险；（2）下游高炉限产超预期风险；（3）经济增速不及预期风险； |
资讯编辑：吴红红 15874056497
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