| 券商/首席 | 标题 | 主要观点 |
| 长江宏观赵伟团队 | 坚定看多“新经济” | 热点：经济转型规律+产业顶层设计+各类政策支持，2018年坚定看多“新经济” 政策助力经济“加速转型”，是2018年主线逻辑之一；2018年我们坚定看多“转型”、看多“新经济”。从经济自身规律来看，转型后半段，产业重心和政策导向将加速向“新经济”部门倾斜；从政策顶层设计来看，先进制造等“新经济”代表性产业规划已较为充分，当前支持政策也已开始明显向“新经济”倾斜。 最新政策跟踪显示，近期财税、产业、金融、人才、土地政策对“新经济”均有明显倾斜。财税政策方面，以结构性减税为主，1季度支持高新技术企业发展税收优惠政策累计减税904亿元，较去年同期增长61.4%。产业政策方面，多个东部省份出台“新经济”产业发展规划，主动引导、加速“新经济”培育。 政策支持下，1季度互联网、IT、生物技术等领域股权投资大幅提升，电子设备、半导体等也明显改善，新旧动能切换特征显著。跟踪私募股权投资统计数据来看，今年1季度投资项目主要集中在IT、互联网、生物技术等“新经济”领域，电子设备、半导体等项目投资也较前期明显改善、后续或继续加速发力。重申我们年度报告《吐故纳新》观点，2018年坚定看多“转型”、看多“新经济”。 |
| CITICS宏观研究 | 降准缓解实体融资偏紧状况——2018年4月货币政策点评 | 两种流动性调节工具“对冲”后，仍有增量资金补充流动性。此次央行对上述范围的商业银行降准1个百分点，预计释放资金约1.3万亿，其中9000亿资金用来偿还持有未到期的MLF，剩余增量资金为4000亿。对此央行表示，增量资金的大部分释放给了城商行和非县域农商行。我们认为，在当前货币政策传导的“二元机制”下，相比大型商业银行，城商行农商行面临的资金成本较高，而小微企业则普遍是城商行、农商行的主要客户，因此央行降准+MLF的操作一方面使得市场流动性环境有所放松，另一方面，有利于小微企业降低其融资成本，符合加强金融服务实体的政策取向。 一定程度上降低信贷资金成本，用长期资金缓解银行负债端压力。金融严监管趋势下，银行同业业务受到较大负面影响，主动负债能力下降，银行面临的整体负债压力上升，因此银行资产扩张受到较大限制，叠加目前非标融资需求的回表，表内信贷额度紧张，信贷供需错配，融资成本面临较大上升的风险。此次央行降准+置换MLF的操作，实际上可以看做用较低成本的准备金偿还平均成本在3.75%左右的MLF资金，一定程度上使得银行的资金成本有所下降，负债端的压力有所减轻，符合上周上调银行间存款自律机制上限的操作意图。同时，今年美联储将加息3-4次，从3月份美联储年内首次加息后央行的操作上来看，未来央行仍将有可能在联储加息后，小幅跟随上调公开市场操作利率。因此面临的问题是，MLF为3-6个月左右的中短线资金，同时资金成本较高，需要依赖央行续作来稳定资金面在到期时产生的波动。但降准则一次性释放长线资金，更加有利于稳定当前信贷资金利率的上行风险。 缓解实体融资条件收紧对经济形成的压力。从货币市场的角度来看，春节前开始，央行流动性投放较为宽裕，导致资金面持续宽松，因此债券市场出现一波牛市行情。但2018年前三月，社融余额增速却由于表外融资收紧的影响持续下行，已降到历史最低值10.5%。3月M2同比增速为8.2%，同样为历史最低值。因此市场对实体经济融资条件的持续收紧将增大经济下滑压力有所担忧。我们此前曾提及，社融增速下行的根本原因在于表外融资的下降，特别是由于委贷新规导致的委托贷款下降，但表外融资具有弹性，对委贷的清理和规范后，表外融资仍将能一定程度上承担实体经济融资功能。同时，此次央行降准将客观上缓解融资持续收紧的情况，我们预计表内信贷的压力会有所减轻，未来几月表内信贷余额增速将望持续平稳，甚至存在小幅上行的可能。 为未来货币政策调控腾出空间。目前大型存款类金融机构和中小型存款类金融机构的法定存款准备金率分别为17%和15%，虽然从2011年后出现几次下调，但从历史横向对比来看，仍处于较高水平。目前我国经济处于经济周期的底部位置，GDP增速进入到相对稳定的状态。随着我国经济发展质量的进一步提升以及经济结构的进一步优化，未来如果经济回升至需要货币政策收紧的底部，那么此次降准将为未来政策腾出一定空间。我们认为，后续类似的货币政策操作仍有可能出现。 |
| 国金宏观边泉水团队 | 如何看待民间投资与制造业投资走势分离？ | 2018年以来，民间投资和制造业投资走势出现分离。2018年第1季度，民间投资增速达到8.9%，比去年高出2.9个百分点，而制造业投资增速为3.8%，比去年低1.0个百分点，民间投资和制造业投资走势出现分离。其实，两者的分离从2月份便开始，3月份有所走扩。2010年以来，民间投资与制造业走势大体一致。制造业投资中，民间制造业投资占据了绝大多数。以2017年为例，民间制造业投资占所有制造业投资的比重为87%，民间制造业投资占所有民间投资的比重为44%。此外，民间投资和制造业投资均对经济活力具有很强的敏感性，经济的变化对两者具有同方向的影响。因此，长期以来，两者的走势在大体上较为一致。当前民间投资与制造业投资的背离，主要原因在于民间投资中房地产投资分项的拉动，超过了民间投资中制造业投资的拖累。2018年2月，民间制造业投资累计同比4.4%，比去年低0.4个百分点，其走势与制造业投资一致。原因在于2017年4季度以来，PPI呈现放缓态势，制造业企业利润增速持续走低，制造业企业投资的积极性下降，制造业投资增速持续受到拖累。民间投资增速明显回升的主要贡献来自于房地产投资。根据我们的测算，2018年2月，民间房地产投资可能拉动民间投资累计同比4.1%，拉动作用比去年高出1.8个百分点，占民间投资累计同比回升力度的86%。2009年下半年民间投资与制造业投资走势也出现过类似的情况，且当时民间投资回升的主要原因也在于房地产投资上涨。未来看，民间投资与制造业投资均将稳中趋缓，两者的剪刀差将收窄。一方面，受社融增速偏低及利润增速下滑双重影响，制造业投资和民间制造业投资增速均将承压。不过，当前制造业利润增速依然处于较高位置，制造业投资增速下滑的速度不会太快。另一方面，土地购置费增速趋缓对民间投资形成小幅下拉的态势。年初以来，房地产投资增速较快得益于土地购置费明显增长。2017年，100大中城市土地成交总价增速高达35.6%。购买土地以后并不需要立即支付土地出让金，也不计入当期的土地购置费，而是滞后大约1年时间。因此，2017年土地成交总价高速增长支撑了2018年第1季度土地购置费和房地产投资增速明显回升。不过，2017年下半年100大中城市土地成交总价增速为32.6%，比上半年低7.7个百分点。因此，2018年下半年，土地购置费对民间房地产投资的支撑作用将会逐渐减弱。 中观市场方面，4月以来，供给和需求有所改善。从需求来看，4月30大中城市商品房日均销售面积同比跌幅收窄，乘联会汽车零售同比明显回升且处于较高位置。从供给的角度来看，高炉开工率回升，六大发电集团日均耗煤量当月同比由负转正。从价格的角度来看，4月以来原油和水泥价格上涨，而煤炭、钢铁、有色价格指数下跌，PPI环比可能下行，但考虑到去年同期基数较低，PPI同比可能回升较多。4月以来蔬菜和猪肉价格跌幅较大，鲜果价格小幅上涨，预计4月CPI环比可能小幅下行，CPI同比继续回落。 金融市场方面，资金价格回升，债券收益率整体下行，美国股市继续上行，国内工业品价格涨跌互现。货币市场方面，本周央行净投放4700亿元，资金价格总体上行，资金面较紧。债券市场方面，债券收益率整体下跌，期限利差整体小幅走阔，信用利差下行。外汇市场方面，人民币兑美元贬值，美元指数上行，即期市场交易量上升。股票市场和商品市场方面，美国股市继续上行，黄金价格和原油价格涨跌分化，国内工业品价格涨跌互现。 风险提示：1.名义利率上升，同时物价下滑，实际利率上行将对经济增长产生较大的下行压力；2. 金融去杠杆叠加货币政策趋紧，令政策层面对经济增长的压力上升，导致阶段性经济增长失速；3. 内外部需求同时下降对经济产生叠加影响。 |
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