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| 2018/1/22 | CITICS宏观研究 | 中国经济景气度的回升或刚刚开始——2017年经济增长数据点评 | 2017年中国经济的回升主因是存货周期回升和外贸周期回暖 相比2016年，2017年消费和投资对于GDP增速的拉动都有所下降。截至2017年3季度，消费对于GDP的拉动下降0.2个百分点；投资对于GDP的拉动下降0.5个百分点；净出口对GDP的拉动回升0.7个百分点。出口的回暖是拉动2017年GDP增速回升的主要原因。存货周期的回升是2017年GDP增速回升的另外一个主要原因。截至2017年11月份，工业企业产成品存货累计增长9.0%，比2016年全年回升5.8个百分点。 2011-2016年是一轮消化上个经济周期过热带来的产能过剩问题的周期 “通缩加剧、资本开支不断回落、库存周期持续去库存”是2011-2016年中国经济的三个典型特征。为什么会出现这三个特征？一个最根本的原因是上一轮经济周期过热导致的严重的产能过剩问题。这种产能过剩不仅仅是中国存在的问题，而且也是全世界范围内都存在的问题。在产能过剩的背景下，通缩开始出现，全球经济陷入“产能过剩-通缩加剧-资本开支收缩-去库存-需求回落”的恶性循环中，这就是2011-2016年全球范围内出现的“通缩加剧、资本开支不断回落、库存周期去化”的核心原因。 2016-2017年这一轮化解产能过剩的周期开始走向尾声 2016-2017年全球经济的典型特征是“工业品价格暴涨”。以工业品价格的暴涨为标志，我们认为这意味着全球工业行业的供需格局开始发生根本性的变化，之前“产能过剩、供给过剩”的格局开始演变为“供给不足”，资本开支的持续收缩是导致这一变化的主要原因，去产能政策加速了这一变化。伴随着供需格局的变化，全球工业品价格开始了持续的上涨。 中国经济周期有望步入“供需关系改变-价格上涨-盈利改善-加库存-资本开支回暖-需求回暖-供需关系进一步改善”的正反馈循环过程中 2016年下半年以来，伴随着全球工业品价格的持续上升很多国家的资本开支已经出现了明显的回暖。从微观的草根调研来看，微观企业在扩大资本开支方面已经蠢蠢欲动。目前中国全部工业行业产能利用率已经达到近五年来的新高，已经处于比较高的水平。随着产能利用率的提高，未来资本开支的扩张将是一个确定性很高的趋势。“去产能”政策也将会逐步调整，并将会逐渐允许一些产能利用率高、价格回暖明显的行业进行新建和扩张产能。预计产能的扩张将会进一步拉动需求，中国经济将会进入“供需关系改变-价格上涨-盈利改善-加库存-资本开支回暖-需求回暖-供需关系进一步改善”的正反馈循环过程中。 |
| 2018/1/22 | 天风宏观团队 | 地产基建投资需求再判断（天风宏观宋雪涛、联系人李雪） | 微观指标反映实际工业需求处于后周期的前半段 发电量和六大发电厂日均耗煤量回落，铁路和公路货运量增速下降，重卡销量下滑且天然橡胶期货价格平淡，结合克强指数，目前经济处于后周期的前半段。 三四线地产销售走弱 2018年，预计二线地产销售增速会见底，但三四线地产销售会比前两年弱，政策上2018年去库存要让位于去杠杆。 地产新开工比地产投资更代表需求 本轮房地产投资增速下行缓慢的原因是土地供应增加，土地购置费逆周期增长。但是土地购置费的增长不能掩盖房地产新开工面积增速的下滑，而后者和大宗工业品价格的相关性更高。也就是说，春节后国内定价的大宗工业品可能会跌。 基建和PPP去伪存真 PPP示范项目落地率下降，出库数量上升；地方政府财政支出同比增速连续下降。2018年的基建投资的资金来源将受限于金融去杠杆和地方政府债务的双重压力。 |
| 2018/1/22 | 长江宏观赵伟团队 | 美国逃不开的党争周期 | 共和党和民主党政见分歧导致美国政府关门，特朗普新政推行难度或趋抬升 自1月20日起，美国部分政府机构开始关门。美国政府进行任何支出均需国会授权、批准相关预算案。由于旧的政府临时支出法案于1月20日到期，而参议院未能及时通过新临时支出法案，美国政府资金随之耗尽、部分机构被迫关门。 共和党和民主党从政见不同转向党派对立，是近年来美国国会决策及政府执政效率下降主因。此次参议院未能通过支出法案，缘于两党在移民政策上分歧难调。自奥巴马时期起，两党意识形态越趋极化，从政见不同开始转向党派对立。两党间持续不断的党争导致美国国会决策效率低下，并拖累政府执政效率下滑。 2018年国会中期选举至关重要，将直接影响特朗普新政前景。虽然特朗普凭借共和党国会多数党地位成功推行减税，但他在推行移民新政、新医保法案及部分人事提名上均因民主党强烈阻挠而宣告失败。2018年国会中期选举中，只有共和党维持多数党地位，特朗普才有望继续推行部分新政，否则或将举步维艰。 2018年国会中期选举后，若共和党维持国会多数党地位，且参议院席位数在50席至60席之间，特朗普或将再次尝试推行新医保法案；若共和党赢得的参议院席位数超过60席，特朗普或将加快废除“多德-弗兰克”金融法案。中期选举后，在维持国会多数党背景下，若共和党拥有参议院席位数未超过60席，仅需50票就能通过的新医保法案或将成为特朗普再次尝试推行的对象；同时，特朗普在基建法案的推行上将面临一定难度，他必须赢得部分民主党议员支持才能让基建新政落地。若共和党赢得的参议院席位数超过60席，特朗普或将加快废除“多德-弗兰克”金融法案，以加速金融监管放松。 |
| 2018/1/22 | 招商证券宏观谢亚轩博士团队 | 2017年经济数据最应关注的几个方面 | 第一，2017年经济增速超预期的真实原因。去年GDP增速达到6.9%，2010年以来经济增速首次回升，推动GDP增速回升的主要因素是我们之前一直强调的出口需求。一方面，2017年投资、消费增速延续下滑趋势，投资增速跌至7.2%，消费增速跌至10.2%，均是近年来的最低水平。而出口增速则由2016年的负增长反弹至7.9%。另一方面，根据GDP支出法数据，2016年净出口的贡献率是-6.8%，2017年贡献率提升至9.1%，增幅为15.9个百分点，而市场关注的投资贡献率再创新低，仅为32.1%，下滑了10.1个百分点。综上，尽管2017年基建投资、房地产投资一度明显超预期，但推动去年经济形势好于预期的因素并不在于投资而在于外需、在于出口。 第二，消费真的在持续回落吗？2017年社会消费品零售总额增速为10.2%，跌至2003年以来的最低水平，其中12月同比增速仅为9.4%。但我们在此前的报告《实体经济观察系列报告之六-社会消费品零售总额还能反映消费全貌吗？》指出，由于统计口径基本不涵盖当前增长最快的服务消费，因而社会消费品零售总额指标已经不能准确反映当前消费发展形势。尽管目前我们还没有服务消费的总量数据，但我们可以通过构建网上服务零售额来观察服务消费的发展趋势。2017年网上服务零售额增速达到76%，较2016年提升25个百分点。如果将社销总额和网上服务零售额加总，那么可以看到包含了网上服务的广义社销指标和自2016年以来整体处于上行趋势，其同比增速也高于社销同期增速。可见，真实的消费增速并非在年年放缓，这也与2015年以来GDP居民消费支出增速走势一致。 第三，固定资产完成额数据是否有问题？近期统计局公布的工业企业利润和投资累计同比增速和根据二者累计值倒算的累计增速出现明显背离。2017年12月投资增速为7.2%，而倒算的结果仅为5.9%。二者这么大的差异到底哪个数据才能反映真实情况。实际上累计值数据仅是初步数，且投资数据是根据项目来统计的，在填报中并无上年的同期基数，因此累计值不能直接相除。二者差异扩大显示的是统计局对投资数据事后核查更加严格，并无完全按照企业填报数据来计算累计同比增速。这其实是统计数据质量提高的表现。 |
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